特斯拉第二季度预览：数字会击败，但叙事会击败吗？

特斯拉即将发布 2026 年第二季度收益报告，其预期市盈率为 177 倍，是 Magnificent 7 企业中最高的倍数，当 7 月 22 日星期三收盘后业绩下跌时，几乎没有失望的余地。

交付数字已经出来，而且很明确：本季度交付了 480,126 辆汽车，同比增长 25%，远高于分析师预期的约 406,000 辆，标志着该公司自 2023 年第三季度以来最强劲的增长率。13.5 GWh 的储能部署也超出了预期。

但汽车行业的热潮只解决了投资主题的一部分。正如摩根士丹利和巴克莱银行均指出的那样，“特斯拉强劲的汽车业绩应该会改善近期收益，并有助于为其人工智能投资提供资金，但 Robotaxi、全自动驾驶和 Optimus 仍然是该股估值的主要推动力。”

由于该公司今年迄今已下跌约 17%，美国东部时间 7 月 22 日下午 5:30 举行的财报电话会议是恢复人工智能自主增长叙述或迫使已定价近乎完美的股票重新估值的第一个真正机会。

已经定价的交付节奏

特斯拉在第二季度生产了 451,758 辆汽车，交付了 480,126 辆汽车，库存减少了 28,000 辆，扭转了第一季度 50,000 辆的库存增长。其中大部分来自 Model 3 和 Model Y，交付量为 467,762 辆。该季度是特斯拉有史以来最好的第二季度，超过了 2023 年第二季度交付的 466,140 辆汽车。

能源业务交付了 13.5 GWh 的存储部署，比 2025 年第二季度的 9.6 GWh 增长了 40% 以上。但交付量的激增虽然令人印象深刻，但缩小了特斯拉与比亚迪的差距，但并没有缩小特斯拉与比亚迪的差距，比亚迪在 2026 年第二季度交付了 557,090 辆全电动汽车。

华尔街 23 名分析师目前一致认为第二季度营收为 275.8 亿美元，非 GAAP 每股收益为 0.55 美元。汽车收入预计为 200.5 亿美元，其中能源收入为 37.7 亿美元，服务业收入为 37.6 亿美元。 2026 年全年收入预计约为 1050 亿美元。

该报告的关键问题是投资者已经在很大程度上定价了交割节奏。

保证金将影响股票

目前，强劲的交易量是赌注。分析师首先要剖析的指标是不包括监管信贷的汽车毛利率。预测范围很广，摩根士丹利预计约为 18.1%，巴克莱则表示存在连续下滑的风险。华尔街预计该比率将从第一季度的 19.2% 降至 18.1%，低利率融资优惠和预付 FSD 购买的变化可能会影响盈利能力。

这种差距很重要，因为特斯拉过去两年的降价周期一直对盈利能力造成压力，尽管销量有所攀升。任何高于该范围高端的利润率恢复都将验证交付节拍是真正的质量改进；如果失误，将重新引发关于特斯拉是否正在瘦身的争论。

该公司不计信贷的汽车毛利率已连续四个季度增长，从 2025 年第一季度的 12.5% 增至 2026 年第一季度的 19.2%。这种连续增长势头是否持续五个季度是最受关注的盈利指标之一。

人工智能基础设施支出和现金消耗

特斯拉的支出加速将公司重新定位为一家人工智能基础设施公司，而不是一家汽车制造商。摩根士丹利预计，特斯拉将在 2026 年支出 268 亿美元，并在加速人工智能基础设施投资的过程中消耗 114 亿美元的自由现金流。该公司自己的计划是 2026 年资本支出约为 250 亿美元，高于 2025 年的 85 亿美元。

分析师预计，本季度自由现金流为负数约 32.5 亿美元，反映出特斯拉投资人工智能基础设施、制造扩张和机器人出租车部署时的资本支出近 67 亿美元。该公司预计本季度末现金约为 410 亿美元。

远期销售额为 13 倍，而标准普尔 500 指数为 5 倍，市场已经为这种说法付出了溢价。财报电话会议将决定管理层是否能够维持下去。

机器人出租车的现实差距

这是估值理论遇到最严峻考验的地方。特斯拉的奥斯汀机器人出租车服务于 2025 年 6 月推出，目前在奥斯汀、达拉斯和休斯顿运营着大约 25 辆无人监管车辆。如果算上受监管的车辆，奥斯汀车队总数似乎在 45-50 辆之间。巴克莱估计奥斯汀有 30 到 50 辆汽车，达拉斯、休斯顿和迈阿密的车队规模较小，许多游乐设施仍在使用安全监视器。

安全记录引发了令人不安的问题。特斯拉的奥斯汀机器人出租车服务从 2025 年 6 月推出到 2026 年 1 月中旬，在估计 800,000 累计付费里程中发生了 14 起事故，大约每 57,000 英里发生一起事故。特斯拉自己的《车辆安全报告》以美国驾驶员平均每 229,000 英里发生一次轻微碰撞为基准，按照该公司自己的标准，自动驾驶出租车车队的发生率大约是该比率的四倍。

马斯克已将大规模无监督部署推迟到 FSD v15，该版本被称为“软件架构完全重写”，计划最早于 2026 年末、最晚于 2027 年初进行。距离马斯克声称特斯拉的机器人出租车服务到 2025 年底将覆盖美国大陆一半地区还不到一年。

股东已通过 Say Technologies 门户网站提交了尖锐的问题。投票数第三高的问题直接提出：“特斯拉连续三份盈利报告未能错过关于 Robotaxi 的短期指引，从 2025 年底覆盖美国 50% 到最近 2026 年上半年新增 7 个城市。是什么阻碍特斯拉实现他们为自己设定的这些短期目标？”

Cybercab：已开始量产，但能否驾驶？

特斯拉确认 Cybercab 生产已在 Giga Texas 开始，第一台装置于 2026 年 2 月 17 日下线。该公司预计“Cybercab 和 Tesla Semi 都将在今年晚些时候量产”。全面启动后，Cybercab 的年产量可达 200 万辆。然而，早期产量预计将显着降低，可能在每周数百个单位的范围内。

但产量并不是限制：限制是车辆是否能够真正自动驾驶。正如一项分析所指出的，特斯拉正在“批量生产一款无法自行销售或驾驶的汽车”。马斯克将这一增长描述为“拉长的 S 曲线”——现在缓慢，但以后有望呈指数级增长。

牛市情况、熊市情况、基本情况

看好情况：汽车毛利率达到或高于 18.1%，证实了定价纪律。马斯克提供了具体的机器人出租车扩张日期：奥斯汀以外的具体城市推出日期、Cybercab 生产计划以及 FSD v15 的更明确时间表。在这种情况下，股票将进入期权市场定价的 8% 的上行波动。

看跌情况：即使特斯拉报告每股收益高于 0.55 美元的共识，投资者也已经部分定价了交付超出预期。对机器人出租车时间表的模糊回答可能会引发期权市场定价的 8% 的下行波动。

基本情况：收入和每股收益超出预期，汽车毛利率略有改善，以及对自动驾驶时间表的谨慎评论。该股可能会在期权隐含的 8% 范围内波动，而不会出现决定性的方向性突破。但 177 倍市盈率“符合预期”的结果可能不足以扭转今年迄今的跌势。

底线

特斯拉的汽车业务终于再次增长——同比增长 25%，是 2023 年以来最强劲的。交付速度是真实的。能源业务蓬勃发展。但该股票的定价并不像汽车制造商那样。它的定价就像一个人工智能和自治巨头。

特斯拉的预期市盈率为 177 倍，假设机器人出租车占据主导地位、FSD 无处不在以及 Optimus 量产即将到来。在第二季度的财报电话会议上，马斯克必须要么用具体的里程碑来验证这一说法，要么看着市场开始质疑溢价是否合理。