2016 年 7 月 18 日（大约十年前的今天），Netflix（NFLX 6.90%）股价经拆股调整后收于 9.88 美元。以该价格投资 10,000 美元可购买约 1,010 股，而截至本文撰写时，该股的价格约为 68 美元，那么这些股份今天的价值约为 68,500 美元。计算出来的复合年回报率约为 21%。在标准普尔 500 指数中，同样的 10,000 美元（^GSPC 1.01%）在扣除股息之前将增长到大约 35,000 美元。
不过，这种回报并不是轻松获得的。持有股票意味着要经历一些糟糕的几周，包括那一周：Netflix 2016 年第二季度报告显示订户增长远低于公司自己的预测的第二天，股价下跌了 13%。
任何在暴跌中买入的人都表现得更好，将 10,000 美元变成了近 79,000 美元。
就在几天前（几乎整整十年后），Netflix 在发布第二季度报告后再次大幅下跌。由于这家流媒体巨头预测未来增长放缓，股价在盘后交易中下跌约 9%。
我认为，更困难的问题是 Netflix 能否继续实现复合增长。其最新报告提供了一些线索。
增长放缓
对于 2016 年的股东来说，今天的 Netflix 几乎认不出来。该公司现在单季度的收入（第二季度为 126 亿美元）比 2016 年全年的 88 亿美元还要多。
第二季度本身表现稳健。收入同比增长 13%，符合管理层的指导，每个地区均实现两位数增长。每股收益同比增长 11% 至 0.80 美元。而Netflix的营业利润率为33.4%，较去年同期的34.1%略有下降，因为该公司上半年的内容摊销增长较快。管理层仍预计全年营业利润率为 31.5%，高于 2025 年的 29.5%。
另外值得注意的是：参与度看起来很健康。 2026 年上半年，会员观看的内容超过 970 亿小时，这是该公司迄今为止最高的半年总观看时间。
问题是轨迹。 Netflix 今年每个季度的同比收入增长率都在放缓，从 2025 年第四季度的 17.6% 降至第一季度的 16.2%，第二季度的 13.4%，预计第三季度仅为 11.7%。管理层还将全年收入预期缩小至 510 亿美元至 514 亿美元，即增长 13% 至 14%。
这样的增长很难说是一场危机。但过去十年推动该股年化回报率达到 21% 的高速增长正在放缓。
未来十年的情况
不过，Netflix 并未失去增长杠杆。
最重要的是广告。管理层表示，今年的广告收入仍有望增加一倍左右，达到约 30 亿美元，约占 2026 年预期收入的 6%。该公司还表示，得益于广告商对其现场活动阵容的浓厚兴趣，其在美国的前期谈判已进入后期阶段。
直播节目可能是 Netflix 赢得新会员最有效的方式。该公司预计，现场活动将占今年内容支出的 5% 多一点，但仅占观看时间的 1% 左右。然而，在过去的五年里，直播节目占据了其前 10 个新会员注册日中的 6 个。扩大的 NFL 协议，包括本季度为期一周的比赛以及感恩节前夕和圣诞节的比赛，都是建立在这种方法的基础上的。
股东也一路获得报酬。 Netflix 在第二季度回购了价值 47 亿美元的自有股票，这是其有史以来最大的股票回购季度，并且其回购授权尚剩余 271 亿美元。
然后是估值。周四盘后下跌后，该股的预期市盈率约为 21 倍，较 127.75 美元的 52 周高点低约 47%。多年来，Netflix 股票的问题在于估值需要高速增长。今天的价格要求要低得多。
那么，我今天会投入 10,000 美元购买 Netflix 股票吗？还没有。
对于一家收入增长 13% 至 14%、营业利润率不断扩大的公司来说，约 21 倍的预期市盈率可以说是公平的。但增长率仍在逐季下降，我想在购买之前看看它会稳定在什么位置。当然，如果减速趋于平稳，或者广告业务的规模比预期更快，我可能会改变主意。
过去十年，10,000 美元变成了约 68,500 美元。下一个从更大的基础开始，引擎速度更慢。因此，投资者应该控制自己的预期。